這是我們第5819篇原創(chuàng)

2025年7月16日，奧克斯電氣有限公司再次向港交所主板遞交招股書，擬通過港股上市募集資金，中金公司擔(dān)任獨(dú)家保薦人。這已經(jīng)是奧克斯在今年1月15日首次遞表失效后的再度嘗試。

作為國(guó)內(nèi)空調(diào)市場(chǎng)曾經(jīng)的“價(jià)格屠夫”，奧克斯的上市之路不僅關(guān)乎企業(yè)自身的命運(yùn)，更折射出中小家電企業(yè)在巨頭環(huán)伺下的生存焦慮。

透過招股書披露的核心數(shù)據(jù)與行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)，不難發(fā)現(xiàn)其上市進(jìn)程暗藏多重挑戰(zhàn)，長(zhǎng)期發(fā)展更是危機(jī)四伏。

01

財(cái)務(wù)隱患，毛利率與負(fù)債率的雙重壓力

奧克斯的財(cái)務(wù)報(bào)表始終籠罩著一層陰影，其核心問題集中體現(xiàn)在盈利質(zhì)量與償債能力的雙重短板上。招股書顯示，2022年至2025年第一季度，公司營(yíng)收分別為195.28億元、248.32億元、297.59億元和93.52億元，呈現(xiàn)出增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。然而，其盈利水平卻并未與之同步提升。

奧克斯長(zhǎng)期堅(jiān)持的低價(jià)策略，通過壓縮單品利潤(rùn)來?yè)Q取市場(chǎng)份額，這對(duì)其毛利率產(chǎn)生了負(fù)面影響。2022年至2024年，奧克斯的毛利率分別為21.3%、21.8%和21.0%。

其中家用空調(diào)毛利率較低，僅分別為20.0%、20.5%和19.2%。到了2025年第一季度，這一數(shù)據(jù)雖未單獨(dú)列出，但從整體營(yíng)收與利潤(rùn)的增長(zhǎng)趨勢(shì)對(duì)比來看，毛利率壓力依然存在。

據(jù)了解，在盈利能力層面，奧克斯的毛利率低于其他頭部廠商，2024年前三季度為21.5%，低于格力電器和美的集團(tuán)的30.21%和26.76%。

進(jìn)一步拆解成本結(jié)構(gòu)可見，奧克斯的原材料成本占比高達(dá)78%，顯著高于格力的72%與美的的74%。這意味著其在供應(yīng)鏈議價(jià)能力與成本控制上存在明顯劣勢(shì)。

以空調(diào)核心部件壓縮機(jī)為例，奧克斯依賴外部采購(gòu)的比例超過90%，而格力旗下的凌達(dá)壓縮機(jī)自給率達(dá)85%，美的與東芝的技術(shù)合作也使其壓縮機(jī)采購(gòu)成本低于行業(yè)平均5%-8%。

2024年銅、鋁等原材料價(jià)格同比上漲12%，直接導(dǎo)致奧克斯單臺(tái)空調(diào)的生產(chǎn)成本增加約150元，而其終端售價(jià)僅提升80元，進(jìn)一步擠壓了利潤(rùn)空間。

與低毛利率形成鮮明對(duì)比的是其高企的資產(chǎn)負(fù)債率。招股書數(shù)據(jù)顯示，2022年末至2024年末，奧克斯的資產(chǎn)負(fù)債率分別為88.3%、78.8%、84.6%，遠(yuǎn)超行業(yè)平均的65%。到了2025年第一季度末，這一比例依然維持在高位。

其中，短期借款占比尤為突出，2024年前三季度短期借款達(dá)67.3億元，占流動(dòng)負(fù)債的42%，而同期貨幣資金僅為45.2億元，存在22.1億元的資金缺口。對(duì)比來看，格力電器同期貨幣資金與短期借款的比值為2.3:1，海爾智家為1.8:1，均具備充足的短期償債緩沖空間。

更值得警惕的是其現(xiàn)金流狀況。2022至2024年前三季度，奧克斯經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額分別為12.3億元、18.5億元、9.8億元，而投資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額持續(xù)為負(fù)，分別為-23.6億元、-19.8億元、-15.2億元，主要依賴籌資活動(dòng)填補(bǔ)資金缺口。

這種“借新還舊”的模式使得財(cái)務(wù)費(fèi)用居高不下，2024年前三季度財(cái)務(wù)費(fèi)用達(dá)4.2億元，占凈利潤(rùn)的38%，嚴(yán)重侵蝕盈利成果。若上市進(jìn)程遇阻或融資成本上升，其資金鏈斷裂的風(fēng)險(xiǎn)將顯著增加。

02

強(qiáng)敵環(huán)伺下，奧克斯打響市場(chǎng)份額保衛(wèi)戰(zhàn)

中國(guó)空調(diào)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)早已進(jìn)入“白熱化”階段，奧克斯在存量市場(chǎng)中面臨著來自上下兩端的擠壓。從行業(yè)格局看，2024年格力、美的、海爾三家合計(jì)占據(jù)65.3%的市場(chǎng)份額，形成穩(wěn)固的第一梯隊(duì)；而奧克斯以6.8%的份額位列第四，且較2022年的9.2%下滑明顯。進(jìn)入2025年，這一競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)愈發(fā)激烈。

在線上渠道，奧克斯曾憑借電商紅利迅速崛起，2018年線上份額一度達(dá)到28.57%。但隨著小米、華凌等互聯(lián)網(wǎng)品牌入局，以及格力、美的加大線上投入，價(jià)格戰(zhàn)愈演愈烈。2025年上半年（1-26周），奧克斯線上份額降至6.39%，排名跌至第七位。

奧克斯招股書數(shù)據(jù)也進(jìn)一步驗(yàn)證了其線上市場(chǎng)增長(zhǎng)乏力。其線上產(chǎn)品均價(jià)為2350元，較小米（2100元）缺乏價(jià)格優(yōu)勢(shì)，較美的（2800元）又存在品牌溢價(jià)短板，陷入“高不成低不就”的尷尬境地。

招股書顯示，2024年前三季度線上收入占比雖達(dá)68%，但線上渠道的營(yíng)銷費(fèi)用率（7.8%）顯著高于線下（4.2%），進(jìn)一步壓縮了利潤(rùn)空間。

線下渠道的短板則更為明顯。奧克斯長(zhǎng)期依賴經(jīng)銷商代理模式，截至2024年三季度末，線下經(jīng)銷商數(shù)量為1200家，僅為格力（3500家）的三分之一，且多分布在三四線城市。

在一二線市場(chǎng)，其門店覆蓋率不足5%，與格力、美的的“一城百店”布局形成巨大差距。2024年，奧克斯線下市場(chǎng)份額僅為0.94%，排名第十一，甚至落后于志高、TCL等二線品牌。

這種渠道失衡使得其難以承接高端市場(chǎng)需求——2024年萬元以上高端空調(diào)市場(chǎng)中，奧克斯占比不足0.3%，而格力、美的合計(jì)占比達(dá)82%。進(jìn)入2025年，這一局面仍未得到有效改善。

海外市場(chǎng)的拓展同樣步履維艱。奧克斯的海外收入占比從2022年的18%提升至2024年前三季度的23%，但其中85%來自O(shè)DM代工業(yè)務(wù)，自主品牌收入占比不足5%。

在東南亞市場(chǎng)，其代工產(chǎn)品主要供應(yīng)當(dāng)?shù)匦∑放?，均價(jià)較格力自主品牌低30%；在歐洲市場(chǎng)，因未能通過歐盟ERP能效認(rèn)證，2024年出口量同比下滑40%。

對(duì)比來看，海爾智家通過收購(gòu)Candy、Fisher&Paykel等品牌，海外自主品牌收入占比達(dá)45%，美的則依托庫(kù)卡機(jī)器人的渠道網(wǎng)絡(luò)，實(shí)現(xiàn)高端產(chǎn)品在歐美市場(chǎng)的突破。

奧克斯這種“為他人作嫁衣”的代工模式，不僅利潤(rùn)微?。êＭ鈽I(yè)務(wù)毛利率僅12%），還面臨訂單波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)——2024年三季度，因某海外大客戶轉(zhuǎn)向TCL代工，其海外收入環(huán)比下滑22%。2025年第一季度，雖然海外收入占比達(dá)57.1%，但ODM業(yè)務(wù)占比過高的結(jié)構(gòu)問題依然突出。

03

技術(shù)創(chuàng)新：核心技術(shù)缺失的發(fā)展瓶頸

空調(diào)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)早已超越價(jià)格層面，進(jìn)入“技術(shù)為王”的新階段，而奧克斯在核心技術(shù)領(lǐng)域的短板正成為制約其發(fā)展的致命瓶頸。

最突出的問題在于壓縮機(jī)技術(shù)的缺失。壓縮機(jī)作為空調(diào)的“心臟”，直接決定產(chǎn)品的能效比與穩(wěn)定性，其成本占空調(diào)總成本的35%-40%。但奧克斯的壓縮機(jī)完全依賴外部采購(gòu)，主要供應(yīng)商為美芝、海立等企業(yè)，這使其在成本控制與技術(shù)迭代上始終受制于人。

2024年實(shí)施的新能效標(biāo)準(zhǔn)（GB21455-2023）要求空調(diào)APF值提升10%-20%，倒逼企業(yè)升級(jí)壓縮機(jī)技術(shù)。格力電器憑借自主研發(fā)的“凌達(dá)”壓縮機(jī)，其一級(jí)能效產(chǎn)品占比達(dá)90%，美的通過與東芝合作的“美芝”壓縮機(jī)，一級(jí)能效產(chǎn)品占比達(dá)85%，而奧克斯因采購(gòu)的壓縮機(jī)性能限制，一級(jí)能效產(chǎn)品占比僅為60%，且成本較競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手高8%-10%。

在2024年中國(guó)家電協(xié)會(huì)的能效測(cè)評(píng)中，奧克斯送檢的15款產(chǎn)品中，有6款未達(dá)新國(guó)標(biāo)要求，被迫下架整改，直接影響了市場(chǎng)供應(yīng)。

研發(fā)投入的不足則加劇了技術(shù)落后的局面。招股書顯示，2022年至2024年前三季度，奧克斯的研發(fā)開支分別為3.98億元、5.67億元和5.09億元，累計(jì)費(fèi)用尚不足15億元，研發(fā)費(fèi)用率僅為2%、2.3%和2.1%。相比之下，美的集團(tuán)5年內(nèi)累計(jì)研發(fā)投入已近600億元。

2025年第一季度，奧克斯的研發(fā)投入情況依然沒有顯著改善。研發(fā)投入的差距直接體現(xiàn)在專利數(shù)量與技術(shù)成果上：截至2024年三季度，奧克斯累計(jì)獲得發(fā)明專利僅328項(xiàng)，而格力電器達(dá)12560項(xiàng)，美的集團(tuán)達(dá)18732項(xiàng)。

在智能空調(diào)領(lǐng)域，奧克斯的“APP遠(yuǎn)程控制”功能仍停留在基礎(chǔ)操作層面，而格力的“AI自適應(yīng)調(diào)節(jié)”、美的的“IoT全屋聯(lián)動(dòng)”已實(shí)現(xiàn)場(chǎng)景化智能控制，用戶體驗(yàn)差距顯著。

技術(shù)儲(chǔ)備的薄弱還影響了其產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)。2024年，健康空調(diào)（具備自清潔、除菌功能）市場(chǎng)規(guī)模同比增長(zhǎng)35%，智能空調(diào)市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)28%，但奧克斯此類產(chǎn)品占比僅為30%，且溢價(jià)能力不足——其健康空調(diào)均價(jià)較基礎(chǔ)款僅高15%，而格力、美的的溢價(jià)空間達(dá)30%-40%。

更嚴(yán)峻的是，隨著空調(diào)行業(yè)向“低碳化”轉(zhuǎn)型，熱泵空調(diào)、光伏直驅(qū)空調(diào)等新技術(shù)成為發(fā)展方向，美的已推出光伏空調(diào)產(chǎn)品并實(shí)現(xiàn)批量出貨，格力的熱泵空調(diào)在北歐市場(chǎng)占有率達(dá)12%，而奧克斯尚未有相關(guān)產(chǎn)品落地，技術(shù)儲(chǔ)備的代差正在拉大。

04

結(jié)語

從行業(yè)發(fā)展規(guī)律來看，家電企業(yè)的上市融資本應(yīng)是技術(shù)升級(jí)與品牌升級(jí)的助推器，但奧克斯當(dāng)前的財(cái)務(wù)狀況、市場(chǎng)地位與技術(shù)實(shí)力，使其上市之路更像是一場(chǎng)“紓困求生”的冒險(xiǎn)。

若不能在上市后扭轉(zhuǎn)低價(jià)依賴、補(bǔ)齊技術(shù)短板、優(yōu)化渠道結(jié)構(gòu)，其即便成功登陸資本市場(chǎng)，也難以擺脫“增收不增利”的困境。

而對(duì)于投資者而言，或許需清醒認(rèn)識(shí)到：在空調(diào)行業(yè)集中度持續(xù)提升的當(dāng)下，缺乏核心競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)終將被市場(chǎng)淘汰，奧克斯的上市考驗(yàn)，或許才剛剛開始。期待這個(gè)價(jià)格屠夫，除了價(jià)格戰(zhàn)以外，還有突破困境的另一個(gè)法門。

完

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